chpt06 股票价值评估(证券投资学-浙江工商大学 楼迎军)

楼迎军 金融学院

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第六章

股票价值评估

2005年

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帐面价值(Book Value)法

优点： 从财务报表中直接获得，估值简单。 不足：按照会计准则核算的帐面价值不能反映连 续经营公司(Going Concern Value)的价值，特 别是高成长型的公司的内在价值。 在美国账面资产规模最大的前100家公司中，主要 是金融、石油化工、汽车等行业的企业。而生物 技术、信息技术领域高成长性公司由于其重要价 值驱动因素按照会计准则难以核算，资产帐面价 值相对较低，但这些公司股票市场价值却很高。

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清算价值(Liquidation)法 它是将各项资产在市场上单独出售所实现的价值， 减去负债的偿还金额，净值为清算价值。 该方法没有考虑公司未来收益和现金流。若公司 有巨大的潜在收益，公司价值被错误估计。如果清 算价值超过企业持续经营下的内在价值，则可以采 用清算价值作为估值基础。 也称重置成本法。

2005年

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市场比率(market Ratio)法 根据预期，选择其认为合适的估价方法和模型，如市盈率

法，对公司股票内在价值的估计，为动态变化的市场价格。 如果合并双方均为上市公司，且股票市价充分合理反映了 双方的内在价值，可以直接根据合并双方的股票市价确定换 股比例。但由于影响股票市场价格因素甚多，市场价格通常 高估或低估公司内在价值。 可比公司比率法又可分为市盈率法、股票价格/销售收入 法、股票价格/帐面价值法和股票价格/每股现金流法等。

2005年

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贴现(discount)法 将公司资产未来预期现金流的现值贴现，得到企业内在价

值，该价值考虑了公司资产负债表以外的价值驱动因素。 贴值法可分为现金流贴现法(包括现金红利贴现、股权自

由现金流贴现和全部资本现金流贴现)和会计收益贴现法。每种方法具体运用时，可以根据行业发展及公司竞争地位等 因素，构造出不同成长阶段和增长水平的多种估价模型，例 如，二阶段、三阶段甚至四阶段增长估价模型。

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收入资本化法 股息贴现模型(dividend discount model, DDM)n D3 Pn Dt Pn D1 D2 PV 1 2 3 n t n (1 r ) (1 r ) (1 r ) (1 r ) ( 1 r ) ( 1 r ) t 1

当n趋向于无穷大时，后面一项为零，则其现值公式为：

Dt PV t ( 1 r ) t 1n

对股息增长率的不同假定，股息贴现模型可以分为：零 增长模型、不变增长模型、三阶段股利增长模型和多元增 长模型等形式 2005年

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收入资本化法的定价净现值方法

Dt P NPV V P t t 1 (1 r )计算股票的预期净现值，如果净现值大于零，说明该股 票价值被低估；反之，该股票价值被高估 方法的局限 ： 净现值法是流入流出现金流的现值之差。该法没有考虑 相对收益水平和单位投入产出的问题。

IRR方法2005年

资本成本

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现金流分析

经营现金流量的概念

指项目投入使用后，在寿命期内生产经营给企业 带来的现金流入和现金流出。

净经营现金流量 经营现金流入量与流出量的差值，包括企业税后 利润和折旧，折旧是非付现成本。

净经营现金流量的计算公式

NOCF ( Rt OCt Dt )(1 T ) Dt2005年

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DDM之一：零增长模型

每年的股息是固定不变的1 V D0 t ( 1 r ) t 1

当 r 0 时，

1 1 求极限 1 r

D0 V r2005年

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DDM之二：不变增长模型

Gorden公式假设条件：

(1)股息的支付在时间上是永久性的， (2)股息的增长速度为常数， (3)模型的贴现率大于股息增长率 g=留存比率×留存资产收益率2005年

r g

g必须比r小，以保证股票价格不会无限制增长

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戈登公式推导D1 D2 D0 (1 g ) D0 (1 g )2 D0 (1 g ) V 2 2 1 r (1 r ) 1 r (1 r ) (1 r )

1 g 2 1 g 1 g D0 ( ) ( ) ( ) 1 r 1 r 1 r (1 g ) ( 1 g ) (1 r ) (1 r ) D0 (1 g ) D1 D0 r g r g 1 (1 g ) ( 1 r ) 2005年

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基于收入资本化法的定价模型股息(D)及股息 增长率(g) 股息贴现模型

零增长模型 不变增长模型 三阶段股利增长模型

D不变，g=0 g不变，且贴现率 r>g 第一阶段：g1 第二阶段：g1 第三阶段：g2

D0 V r D V 1 r gt 1 g1 2 Dt 1 (1 g t ) V D0 + t + ( 1 r ) 1 r t t1 1 t 1 Dt2 (1 g 2 )

t1

t

g2

(1 r ) t2 (r g 2 )

多元增长模型

在某一时点T之后 g为常数，而在T 之前g是可变的

Dt DT 1 V t (r g )(1 r )T t 1 (1 r )T

2005年

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基于市盈率的股票定价模型 市盈率是股票价格与每股收益的比率，即单位收益的 价格，实际上衡量的是投资回报期。 市盈率定价模型

b1 (1 g e1 ) b2 (1 g e1 )(1 g e 2 ) V / E0 1 2 (1 r ) (1 r )

Et Et 1 g e 为每股

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